Depuis le début de l’année 2023, la forte hausse des bourses mondiales a été portée par des secteurs généralement classés comme « cycliques », tandis que la performance des secteurs traditionnellement défensifs a été plus modeste (graphique 1). L’appartenance de chacun des 24 secteurs de la classification internationale GICS (niveau 2) à l’un de ces deux thèmes repose sur plusieurs critères de sensibilité au cycle économique global, au niveau des bénéfices et des cours de bourse de chacun des secteurs. Nous avons utilisé les paniers calculés par Goldman Sachs.
Le groupe des valeurs cycliques est dominé par les semi-conducteurs, les banques, les médias, les biens d’équipement et le matériel technologique. Celui des valeurs défensives par les logiciels, le secteur pharmaceutique, les services de santé, l’agroalimentaire, les services collectifs et les télécoms. Logiquement, le boom combiné des financières et des valeurs les plus sensibles à l’IA a surtout bénéficié aux secteurs classés comme cycliques, même si les défensives en ont aussi profité via les fabricants et services de logiciels (Microsoft, Oracle, SAP, etc.).
Pour comparer les valorisations des deux catégories, nous avons retenu le PER de Shiller – qui lisse les profits sur dix ans – plutôt qu’un PER classique qui – pour les valeurs cycliques – serait trop sensible au cycle économique. Le bilan de ce cycle boursier est tout à fait clair : les secteurs cycliques se sont en moyenne nettement renchéris – en grande partie parce que les craintes de récession ne se sont pas matérialisées – alors que les secteurs défensifs ont maintenu, en moyenne, une valorisation stable (graphique 2). Cette valorisation est aujourd’hui légèrement inférieure à celle des valeurs cycliques. Si l’on exclut le secteur des logiciels – fortement valorisé – le PER de Shiller des défensives tombe en dessous de 20x, ce qui semble très attractif en termes relatifs.
A ce stade du cycle boursier, une réallocation vers certains secteurs défensifs pourrait donc s’avérer pertinente. Notre scénario central n’étant pas celui d’une récession, ce mouvement ne peut être que modeste. Parmi les secteurs défensifs, celui des entreprises pharmaceutiques attire notre attention. A l’approche des élections américaines puis pendant la guerre commerciale, sa valorisation ([1]) a nettement baissé, les investisseurs se demandant à quelles règles il allait être soumis par l’administration Trump (graphique 3).
Ces incertitudes commencent à être levées. L’accord du 30 septembre entre Pfizer et l’administration américaine – qui sera suivi par d’autres – clarifie en effet le périmètre de la baisse des prix et des droits de douane appliqués aux médicaments. Avec un PER inférieur à 15x, au plus bas des dix dernières années, le profil rendement/risque du secteur nous semble attractif dans ce contexte de clarification. Dans nos fonds globaux, nous avons initié une position sur un panier équipondéré de 16 grandes valeurs pharmaceutiques réparties entre les États-Unis, l’Europe et le Japon.
[1] Pour comparer les secteurs défensifs nous revenons à un PER classique, l’ajustement du cycle par un PER de Shiller ne s’imposant pas
Contenu rédigé par Dorval AM.
