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Pentification accélérée de la courbe des taux

©DR/Shutterstock/Anikin Denis

A force de marteler qu’il est préférable d’« en faire trop que pas assez » (J. Biden) ou de « faire les choses en grand » (J. Yellen), les principaux responsables de l’exécutif américain ont provoqué, sans le vouloir, une forte remontée des rendements obligataires. Ainsi, à 2,13%, le rendement du taux à 30 ans, en hausse de 12,5 points de base (pbs), est revenu à un plus haut datant du 5 février 2020.

Ce mouvement s’est aussi reflété sur le segment 7-10 ans, provoquant une pentification accélérée de la courbe des taux. De quoi se poser des questions sur le timing d’une telle flambée. En effet, ce n’est pas nouveau qu’après un plan de relance (900 milliards de dollars votés fin 2020), le nouveau locataire de la Maison-Blanche souhaite voir adopter le plus vite possible un package additionnel (près de 1 900 milliards de dollars). Cela a dopé les ventes au détail, avec une hausse de 5,3% en janvier, très au-dessus des 1,1% du consensus, grâce aux achats dans les grands magasins (+23,5%), de biens électroniques (+14,7%), de meubles (+12,0%) et en ligne (+11%). Ainsi, quand on voit l’effet d’un chèque de 600 dollars sur les ménages, on est en droit de se demander s’il n’y a pas un risque de sur-calibration quand ils recevront un nouveau chèque de 1 400 dollars, en plus d’une épargne déjà élevée. Cette bonne orientation de la demande se reflète aussi au niveau de la production industrielle, ressortie en hausse en janvier (+0,9% après +1,3% en décembre). D’où des craintes inflationnistes accrues, renforcées par un pétrole devenu cher (+22,1% pour le WTI, à 59,24 $) et les contraintes d’approvisionnement liées à la Covid-19 qui pousseraient la Réserve fédérale (Fed) à mettre fin précipitamment au biais accommodant de sa politique monétaire.

Pourtant, l’institution monétaire américaine s’efforce de rassurer les investisseurs en insistant sur le caractère temporaire de l’inflation et des difficultés du marché du travail. D’ailleurs, contre toute attente, les nouvelles inscriptions au chômage sont reparties à la hausse. Et la récente vague de froid ne risque pas d’arranger la situation. Mais le mal semble fait puisque tous les rendements de taux longs à travers la planète ont été aspirés à la hausse. Cela s’est traduit par exemple par l’effacement d’une grande partie de l’« effet-Draghi » sur les taux longs italiens (0,62%, soit +14 pbs sur la semaine pour le BTP 10 ans) même si le « spread » par rapport à l’Allemagne (-0,35%, soit +12 pbs sur la semaine pour le Bund 10 ans) est resté proche de ses plus bas récents, à 93 pbs. Cette remontée forte et soudaine des taux a eu des conséquences sur les marchés actions.

L’effet le plus visible a été la remontée des valeurs sensibles à la pentification des taux (bancaires) et au cycle (luxe ; consommation ; industrie ; construction...), ce qui a favorisé des indices comme le CAC 40 (+1,01%, à 5 761 points), avec une surperformance des places européennes (EuroStoxx 50 : +0,27%, à 3 706 points). Les valeurs américaines ont été pénalisées par les dégagements subis par les technologiques, comme le prouve le recul du Nasdaq 100 (-1,64%, à 13 581 points), quand le Dow Jones se stabilisait (+0,11%, à 31 494 points).
Même si des progrès considérables ont été observés au niveau de la pandémie, nous pensons que les banquiers ne sont pas prêts à changer leur politique monétaire. Changer de cap aujourd’hui reviendrait à voir les Etats très endettés faire face à une charge de la dette de plus en plus lourde. Ce que la plupart des économies
ne peuvent supporter.

On a ainsi vu que les mesures de confinement continuaient à peser sur l’activité dans la zone Euro puisque l’indice PMI composite, affaibli par la composante des services, est ressorti pour le quatrième mois de rang en zone de contraction. La composante industrielle quant à elle s’est raffermie (passant de 54,8 à 57,7 points), ce qui laisse augurer une fin prochaine de la baisse de la production industrielle (-1,6% en décembre 2020) affaiblie par le plongeon des nouvelles immatriculations de véhicules en janvier (-24,2% en rythme annuel après -2,8% en décembre). Dans ces conditions, après un recul de 0,6% au quatrième trimestre, le PIB devrait reculer légèrement au premier trimestre de l’ordre de 0,3%. Cela suppose obligatoirement que les risques associés aux variants du virus soient exagérés et que des progrès notables soient observés sur le front de la vaccination.
L’entrée prochaine en récession de la zone Euro n’a pas nui à l’euro qui est resté stable contre le dollar (à 1,21178 $), tout comme l’issue sans vainqueur clair des élections régionales en Catalogne. Globalement, les devises européennes ont bien performé sur la semaine, à l’image de la livre sterling, recherchée depuis l’accélération de la campagne de vaccination avec l’homologation du vaccin d’Oxford/AstraZaneca.

Karamo KABADirecteur de la recherche économique