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Le marché a ses raisons que la raison ne connaît pas

©DR/Shutterstock/PopTika

Si la « pédagogie est l’art de la répétition », force est de reconnaître que les banquiers centraux sont devenus de mauvais pédagogues. Sinon, comment expliquer le récent « sell-off » généralisé sur les marchés obligataires, surtout après une cohorte d’interventions allant toutes dans le sens d’une poursuite au rythme actuel des rachats d’actifs ?

Malgré ces propos rassurants, le rendement du taux à 10 ans américain a connu une nouvelle flambée pour la seconde semaine consécutive (+6 points de base - pbs - à 1,41%), dépassant même temporairement le seuil de 1,50%. Cela s’explique par les craintes d’une accélération de l’inflation suite à la hausse des prévisions de croissance avec l’anticipation du vote d’un nouveau package d’aides et de relances (« American Rescue Plan ») de près de 1 900 milliards de dollars.

Ce mouvement de forte repentification de la courbe des taux nous paraît toutefois exagéré. En effet, certains investisseurs commencent maintenant à voir la Réserve fédérale (Fed) relever ses taux directeurs et réduire son soutien à l’économie plus tôt que prévu. Or, depuis l’épisode désastreux du « Taper tantrum » en 2013, la Fed a beaucoup amélioré sa communication à destination des investisseurs. Elle a d’ailleurs réitéré dans les Minutes de sa dernière réunion de politique monétaire qu’elle préviendrait avant toute réduction de ses rachats d’actifs. Malgré cela, le rendement du taux à 10 ans américain a doublé depuis octobre 2020 en passant de 0,7% à 1,5%, comme pendant l’épisode du « Taper tantrum » qui avait vu passer le rendement du taux à 10 ans de 1,6% à 3% de mai à septembre 2013. De quoi paraphraser Marx pour qui « l’histoire se répète toujours deux fois : la première fois comme tragédie, la seconde fois comme farce. »

D’autre part, malgré une amélioration du contexte sanitaire et une accélération de la vaccination, l’apparition de nombreux variants au SARS-CoV-2, notamment new- yorkais, font craindre une résurgence de la pandémie. D’ailleurs, en Europe, les variants sont désormais supérieurs à la souche historique, ce qui fait craindre un retour des mesures de confinement, notamment en France. Enfin, l’épisode de froid en février devrait se traduire par une dégradation des enquêtes, surtout au niveau des ventes au détail. Ces éléments, additionnés à un report de la hausse de 7,25 à 15 dollars de l’heure du salaire minimum, devraient contribuer à ramener les investisseurs à la raison et mettre fin à la flambée des rendements obligataires.
Il faudra au moins cela pour ramener le calme sur les actifs risqués. En effet, à plus de 1,50%, le rendement du taux à 10 ans (actif sans risque) deviendra supérieur au taux de rendement observé sur l’indice S&P 500. Comment justifier dans ce cas la poursuite de la hausse des actifs risqués avec des niveaux de valorisation élevés devenus difficilement justifiables dans un environnement de hausse des taux ? Dans ces conditions, la poursuite de la rotation sectorielle a profité aux valeurs bancaires (effet pentification de la courbe des taux d’intérêt) et aux cycliques (effet croissance) aux dépens des technologiques. Cela s’est traduit sur les indices par un nouveau plongeon du Nasdaq 100 (-4,95%, à 12 909 points).

La situation sur les marchés financiers aurait pu être meilleure si le pétrole n’avait pas poursuivi sa flambée (+2,4% sur la semaine, à 64,42 dollars pour le Brent). La hausse de la demande n’explique pas tout. Une grande partie de cette forte hausse de l’or noir (+24,36% en 2021) est liée à la baisse de la production américaine qui permettait de compenser les efforts de l’Opep pour réduire son offre et aussi à la poursuite de la dépréciation du taux du dollar, dont le taux de change effectif est proche d’un plus bas de 3 ans. Ainsi, en dépit du bond de l’aversion pour le risque (+5,90% pour le VIX), le billet vert ne s’est pas apprécié autant qu’on aurait pu s’y attendre, affaibli par des perspectives d’inflation défavorables. La livre sterling (+0,64% à 1,39118 dollar) a été particulièrement recherchée avec l’annonce d’un calendrier de déconfinement graduel qui devrait voir toutes les restrictions levées d’ici fin juin. Cela en fait l’une des monnaies les plus fortes de ces deux derniers mois, avec une appréciation de plus de 5% contre le dollar et l’euro grâce à la montée en puissance de la campagne de vaccination.

Karamo KABADirecteur de la recherche économique