Soutenue par la relance budgétaire allemande et nordique, ainsi que par l’amélioration des conditions financières domestiques (graphique 1), la zone euro est attendue en croissance de +1,25% en 2026, après +0,8% en 2024 et 2025 (hors Irlande(*1)).
Quant à la croissance américaine, handicapée par les taxes à l’importation mais portée par l’IA et par une impulsion budgétaire modérée, elle atteindrait environ 2-2,25%, comme en 2025, mais aurait du mal à retrouver son rythme de presque 3% de 2023 et 2024.
En Asie, le Japan pourrait voir sa croissance atteindre à nouveau +1% en 2026, avec une nouvelle impulsion budgétaire et une expérimentation inédite de reflation (graphique 2), même si elle n’est pas sans risque.
Les perspectives sont plus disputées pour la Chine, où la déflation immobilière sévit toujours, mais dispose de réserves de relance. Ailleurs dans les pays émergents, la croissance reste soutenue et les conditions financières bénéficient d’un dollar moins fort.
Dans ce contexte globalement favorable, la BCE et désormais la Réserve fédérale américaine estiment avoir atteint la zone de neutralité de la politique monétaire. Après une baisse de 200 points de base, les taux d’intérêt des deux grands argentiers devraient bientôt se stabiliser, à environ 2% en Europe et 3-3.25% aux Etats-Unis.
Point-clé, l’inflation devrait demeurer maitrisée. La désinflation des loyers et des salaires permet à l’inflation américaine de compenser l’effet temporaire des droits de douane. Les prix mondiaux de l’énergie sont orientés à la baisse, et la Chine continue d’exporter sa déflation. Cette situation permet de maintenir le « put » des banques centrales, c’est à dire leur capacité à agir si la croissance décevait.
La plupart des membres de la Fed s’inquiètent d’ailleurs plus de l’atonie du marché du travail (graphique 3) que de l’inflation. Malgré le boom de l’IA, l’économie US est moins dynamique, en particulier du côté de la consommation des ménages et du marché immobilier. En Europe, la hausse de l’euro, le choc de la concurrence chinoise et le potentiel limité de diffusion du plan allemand au reste de l’Europe devraient maintenir la vigilance de la BCE.
Les taux des obligations d’Etat sont sujets à des tensions récurrentes, surtout sur la partie très longue (15-30 ans). Les déficits publics, le boom de l’investissement (IA, défense) et la reflation japonaise inquiètent les investisseurs. S’y ajoutent le risque de politisation de la Fed ainsi que des sujets techniques (*2). Les taux réels à long terme, corrigés de l’inflation, sont cependant attractifs (2,6% pour le 30 ans américain, graphique 4). De plus, les taux longs sont désormais supérieurs aux taux monétaires. Enfin, la Fed (et peut-être la BCE en 2026 ?) a mis fin à son programme de vente de Treasuries afin d’assurer les liquidités au marché monétaire.
C’est donc un nouvel équilibre global qui se dessine pour 2026 dans le scénario central : croissance mondiale mieux répartie, inflation maitrisée – mais à surveiller – et, après encore quelques ajustements, des taux d’intérêt plus stables.
Notre scénario est constructif pour les marchés financiers, la maturité du cycle boursier nous rend cependant exigeant et conscient des possibles écueils. Aux mesures de contrôle du risque (couverture systématique du risque de change, réduction du risque spécifique par l’équipondération, diversification géographique et sectorielle, remontée progressive de la duration) s’ajoutent dans les fonds des stratégies optionnelles de couverture sur les indices actions. Pour cette raison, nous publierons dorénavant les taux exposition aux actions qui tiendront compte de la couverture optionnelle (delta ajusté).
Nos taux d’exposition sont les suivants :
(*1) L’Irlande (4% du PIB de la zone euro) a vu son PIB augmenter de 10% en 2025 en raison (1) d’exportations massives de produits pharmaceutique vers les Etats-Unis, en anticipations des droits de douane futurs, et (2) d’un gonflement des profits des multinationales ayant leur siège européen en Irlande.
(*2) Comme les problèmes d’arbitrage sur les swaps, et les changements règlementaires des fonds de pension hollandais
Contenu rédigé par Dorval AM.
